五礦證券 尤春野

摘要：本文圍繞科技金融在國(guó)家戰(zhàn)略中的重要定位展開分析，并深入探討了政府、金融機(jī)構(gòu)和高技術(shù)企業(yè)在推動(dòng)科技創(chuàng)新與金融服務(wù)融合的關(guān)鍵作用。通過(guò)對(duì)當(dāng)下金融支持科技的難點(diǎn)的分析，試圖提出系列針對(duì)性的策略建議，旨在促進(jìn)科技金融體系的完善和創(chuàng)新能力的提升。

一、引言

金融是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的命脈，是國(guó)家核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要組成部分。尤其是對(duì)于科技發(fā)展而言，金融的支持更是必不可少的。英國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎(jiǎng)得主約翰·希克斯曾說(shuō)，“工業(yè)革命不得不等候一場(chǎng)金融革命”。科技的創(chuàng)新及應(yīng)用離不開金融資金推動(dòng)，金融實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造離不開科技的發(fā)展，二者相伴相生。作為金融業(yè)“五篇大文章”之首，科技金融毫無(wú)疑問(wèn)對(duì)于我國(guó)科技進(jìn)步、新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展有重要意義。但是科技行業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)、高投入與金融行業(yè)的風(fēng)控要求又有一定矛盾。如何更好發(fā)揮金融支持科技創(chuàng)新的作用，是很多金融企業(yè)管理者和政府監(jiān)管人員的疑問(wèn)。本文從科技金融的難點(diǎn)和堵點(diǎn)出發(fā)，從政府、金融機(jī)構(gòu)、高技術(shù)企業(yè)三方面角度來(lái)探究各參與者應(yīng)如何更好發(fā)揮自己在科技金融中的作用。

二、科技金融的戰(zhàn)略重要性

2023年中央金融工作會(huì)議提出，“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章”。這為未來(lái)中國(guó)金融業(yè)的發(fā)展指明了方向。其中，科技金融作為首要任務(wù)，其重要意義不言而喻。2024年4月30日中央政治局會(huì)議提出，“要積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資，壯大耐心資本”，強(qiáng)調(diào)了投資的長(zhǎng)期性。2024年黨的二十屆三中全會(huì)提出，“完善長(zhǎng)期資本投早、投小、投長(zhǎng)期、投硬科技的支持政策”，進(jìn)一步明確了金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是科技行業(yè)的要求。

科技金融屬于產(chǎn)業(yè)金融的范疇，主要是指科技產(chǎn)業(yè)與金融產(chǎn)業(yè)的融合，是促進(jìn)科技創(chuàng)新發(fā)展的一系列金融工具、金融制度、金融政策與金融服務(wù)的系統(tǒng)性與創(chuàng)新性安排。科技金融的有效實(shí)施能夠保障國(guó)家安全和經(jīng)濟(jì)獨(dú)立，同時(shí)促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。當(dāng)前中國(guó)所面臨的宏觀環(huán)境，從外部來(lái)看，國(guó)際局勢(shì)日益嚴(yán)峻，大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)和沖突不斷升級(jí)，我們?cè)谥匾�科技領(lǐng)域被“卡脖子”的情況越來(lái)越多；從內(nèi)部來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于從債務(wù)驅(qū)動(dòng)向科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期。內(nèi)外部矛盾共同反映出推動(dòng)科技創(chuàng)新發(fā)展是新時(shí)代高質(zhì)量發(fā)展的核心要求。科技行業(yè)本身具有投入高、變現(xiàn)慢的特征，在科技研發(fā)、成果轉(zhuǎn)化、產(chǎn)業(yè)發(fā)展完善等各個(gè)階段都需要金融行業(yè)的持續(xù)支持；同時(shí)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，金融行業(yè)也越來(lái)越需要依托于科技行業(yè)來(lái)實(shí)現(xiàn)盈利和社會(huì)價(jià)值，二者相伴相生。所以科技金融也是當(dāng)前中國(guó)金融業(yè)最重要的課題之一。

三、科技金融面臨的主要難點(diǎn)

相比于傳統(tǒng)抵押融資型的產(chǎn)業(yè)金融模式，科技金融面臨更多的難點(diǎn)和堵點(diǎn)。因?yàn)榭萍紕?chuàng)新型企業(yè)通常具有以下特點(diǎn)：

一是投入高、變現(xiàn)周期長(zhǎng)。技術(shù)密集型企業(yè)所需要的設(shè)備和人力成本都遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)企業(yè)。比如當(dāng)前處于風(fēng)口的人工智能領(lǐng)域，僅訓(xùn)練模型的成本就要1億美元左右，后續(xù)成本還在指數(shù)級(jí)增加。而且，科技研發(fā)和成果轉(zhuǎn)化本身需要很長(zhǎng)的時(shí)間。大部分投資科技企業(yè)的股權(quán)資本還只有通過(guò)IPO的渠道獲得實(shí)際收益。而一個(gè)企業(yè)從初創(chuàng)到IPO往往需要10年甚至更長(zhǎng)的周期，這一周期長(zhǎng)度對(duì)于很多金融資本而言也是很大的考驗(yàn)。

二是不確定性高。科技研發(fā)本身是高風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域。以CorrelationVentures統(tǒng)計(jì)的2013-2022年的美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的情況為例，小于1倍回報(bào)的投資項(xiàng)目，占總投資額的37%，1-3倍回報(bào)的項(xiàng)目占總投資額的43%，3倍以上回報(bào)的項(xiàng)目占20%，其中，20倍以上超額回報(bào)項(xiàng)目?jī)H占1%。也就是說(shuō)，對(duì)科技行業(yè)的投資，近四成的項(xiàng)目金額都是要虧本的。

由于科技投資具有這些特點(diǎn)，即使成功的投資可以帶來(lái)豐厚的回報(bào)，金融機(jī)構(gòu)在投資科創(chuàng)企業(yè)時(shí)也存在很多顧慮。而且，在實(shí)際的投融資項(xiàng)目中，還面臨信息不對(duì)稱等問(wèn)題。科技金融相關(guān)政策設(shè)計(jì)的關(guān)鍵就是打通這些難點(diǎn)和堵點(diǎn)。降低金融機(jī)構(gòu)投融資的風(fēng)險(xiǎn)、提高其投資于科技領(lǐng)域的意愿，并保障科創(chuàng)企業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)的環(huán)境。

四、政府在科技金融中的作用

科技金融的主要參與方有三個(gè)，政府、金融機(jī)構(gòu)和科創(chuàng)企業(yè)。此外，一些中介服務(wù)機(jī)構(gòu)比如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信用評(píng)估機(jī)構(gòu)等也會(huì)發(fā)揮相應(yīng)的作用。做好科技金融的大文章，需要各參與方履行好自己的職責(zé)。

政府在科技金融中的作用主要是維持產(chǎn)業(yè)政策的穩(wěn)定性和連貫性，保持宏觀政策的穩(wěn)定性，為金融市場(chǎng)提供清晰的發(fā)展方向，降低投資的不確定性。具體來(lái)說(shuō)，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

一是維持產(chǎn)業(yè)政策的穩(wěn)定。如前文所述，金融機(jī)構(gòu)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)的投融資服務(wù)的變現(xiàn)周期非常長(zhǎng)，其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)自然較高。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)中的重要部分就是政策風(fēng)險(xiǎn)。政策的長(zhǎng)期穩(wěn)定對(duì)于增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)投融資意愿非常重要。如果政策對(duì)于某一行業(yè)支持或抑制的態(tài)度經(jīng)常發(fā)生變化，即政策不確定性較高，則政策風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就會(huì)大大上升。金融機(jī)構(gòu)對(duì)于政策不確定性較高的地區(qū)和行業(yè)的厭惡度很高。所以，從政府的角度而言，宏觀政策及產(chǎn)業(yè)政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，是維護(hù)科技金融秩序的重要保障。在2023年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議及其后的多次重要會(huì)議中，反復(fù)提及“要增強(qiáng)宏觀政策取向一致性”，“把非經(jīng)濟(jì)性政策納入宏觀政策取向一致性評(píng)估”。二是完善多層次資本市場(chǎng)體系。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)而言，投資項(xiàng)目如何退出，是其實(shí)現(xiàn)盈利和持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)的關(guān)鍵問(wèn)題。我們認(rèn)為這需要完善多層次資本市場(chǎng)。不僅要完善銀行體系以及主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板等市場(chǎng)板塊，還應(yīng)繼續(xù)創(chuàng)立和完善全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)，以使資本的進(jìn)入和退出渠道更加豐富，比如美國(guó)有非常發(fā)達(dá)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)OTCBB。在OTCBB上交易的公司都不能達(dá)到納斯達(dá)克全球市場(chǎng)或小資本市場(chǎng)的掛牌要求，但在場(chǎng)外市場(chǎng)的掛牌程序簡(jiǎn)單，有較好的流動(dòng)性，并且與納斯達(dá)克有很好的轉(zhuǎn)板機(jī)制。這一方面擴(kuò)大了金融企業(yè)的退出渠道，大大增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)投資科技行業(yè)的意愿；另一方面也有助于主板退市機(jī)制的通暢，以保證二級(jí)市場(chǎng)的健康運(yùn)轉(zhuǎn)。OTCBB公司數(shù)量在美國(guó)市場(chǎng)的占比一度超過(guò)40%。中國(guó)雖有類似的“新三板”，但掛牌企業(yè)的類型和數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及，需要進(jìn)一步完善相關(guān)機(jī)制。

三是確保公平競(jìng)爭(zhēng)與監(jiān)管有效。需要堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，保證中小民營(yíng)企業(yè)和大型國(guó)有企業(yè)之間制度的平等，優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，從而降低中小民營(yíng)企業(yè)的融資成本，更好促進(jìn)初創(chuàng)企業(yè)融資和發(fā)展。防止金融資源和風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中，以避免系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，對(duì)于金融違法違規(guī)事件也需加大監(jiān)察和懲治力度，以防范資金套取和挪用風(fēng)險(xiǎn)。

五、金融機(jī)構(gòu)在科技金融中的職責(zé)

參與科技金融的金融機(jī)構(gòu)主要分為三類：一是風(fēng)險(xiǎn)投資，為科創(chuàng)企業(yè)提供股權(quán)類融資；二是商業(yè)銀行，為科創(chuàng)企業(yè)提供科技信貸；三是各類擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，提供相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)分散服務(wù)。

風(fēng)險(xiǎn)投資是與科創(chuàng)企業(yè)最為契合的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)投資的定義即是向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，是科創(chuàng)企業(yè)的天然合作伙伴。全球風(fēng)險(xiǎn)投資在20世紀(jì)70年代末期之后開始快速發(fā)展，正值信息技術(shù)革命興起之時(shí)。可以看出風(fēng)險(xiǎn)投資與科技發(fā)展本身也是相輔相成的。中央政治局會(huì)議明確提出“要積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資”，也反映出高層對(duì)這一領(lǐng)域的重視。我們認(rèn)為發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資可以從以下幾個(gè)方面入手：

第一，加大政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持。從各國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的歷程來(lái)看，政府在其中都發(fā)揮了極為重要的作用。比如美國(guó)政府為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，制定了一系列的優(yōu)惠政策，包括持續(xù)降低風(fēng)險(xiǎn)投資基金的稅率、向風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供無(wú)償資助、在政府采購(gòu)計(jì)劃中向新興企業(yè)傾斜，等等。美國(guó)中小企業(yè)管理局還建立了小型企業(yè)投資公司，對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)提供資金支持。我們認(rèn)為中國(guó)也可以借鑒相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，增加對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持和投入力度。

第二，優(yōu)化國(guó)有資本的考核機(jī)制。投中研究院的數(shù)據(jù)顯示，截至2023第三季度，國(guó)資背景私募股權(quán)/創(chuàng)業(yè)投資基金直接投資企業(yè)數(shù)量累計(jì)超過(guò)6200家，企業(yè)累計(jì)融資金額近3.5萬(wàn)億元。這反映出國(guó)有資本在風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的舉足輕重的地位。但是國(guó)有資本通常面臨較大的保值增值壓力，在高風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)投領(lǐng)域會(huì)受到天然的束縛；同時(shí)由于政績(jī)考核期限等原因，做長(zhǎng)期的投資的意愿也會(huì)受到影響。我們認(rèn)為為了更好促進(jìn)國(guó)有資本的投資意愿，應(yīng)對(duì)考核制度進(jìn)行一定優(yōu)化。比如廣東省政府在《關(guān)于加快推進(jìn)科技金融深度融合助力科技型企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的實(shí)施意見》中提出“實(shí)施差異化分類考核，注重整體效能評(píng)價(jià)，不以國(guó)有資本保值增值作為主要考核目標(biāo)”，這已經(jīng)邁出了有意義的探索步伐，我們認(rèn)為可以視效果推廣到更多地區(qū)，讓更多國(guó)有資本敢于投資高風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，更好地支持科創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展。

第三，鼓勵(lì)更多機(jī)構(gòu)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的主要問(wèn)題之一是缺乏“耐心資本”，即多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資基金不愿做太長(zhǎng)期限的投資。我們認(rèn)為這與中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的出資人有很大關(guān)系。中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的出資人多數(shù)為個(gè)人投資者，即富有的家族或個(gè)人進(jìn)行投資。個(gè)人投資者通常投資的期限比較短，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金通常三年或五年就結(jié)清，自然無(wú)法進(jìn)行長(zhǎng)期投資。相比之下，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的有效合伙人有98%是機(jī)構(gòu)投資者，包括保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金等，其投資期限很長(zhǎng)，也就給了風(fēng)投基金做“耐心資本”的可能性。

除了風(fēng)險(xiǎn)投資外，商業(yè)銀行也是科技金融中的重要參與者。因?yàn)樵诋?dāng)前中國(guó)的金融結(jié)構(gòu)下，銀行仍是金融體系中主要的資金提供者。所以任何領(lǐng)域想要良性發(fā)展，都無(wú)法離開銀行體系的支持。資管新規(guī)對(duì)銀行體系的資金和創(chuàng)投基金之間做出了隔離，銀行無(wú)法開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)。但在科技信貸方面，銀行可以提供的服務(wù)也很豐富。與銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)不同，科技信貸往往缺少抵押物，且風(fēng)險(xiǎn)難以評(píng)估，這給銀行放貸造成了很大困難。從美國(guó)、日本等國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，可以通過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)抵押、政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保等模式來(lái)緩解這一問(wèn)題。比如美國(guó)初創(chuàng)企業(yè)可以向美國(guó)中小企業(yè)管理局用抵押知識(shí)產(chǎn)權(quán)的方式獲得擔(dān)保，從而向商業(yè)銀行獲得貸款。中小企業(yè)管理局在其中起到了政府擔(dān)保的作用。日本初創(chuàng)企業(yè)可以通過(guò)向日本信用保證協(xié)會(huì)抵押知識(shí)產(chǎn)權(quán)的方式獲得擔(dān)保進(jìn)而獲取貸款。且日本政府出資成立了中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫(kù)，以保障信用保證協(xié)會(huì)的償付能力，形成完善的金融保險(xiǎn)體系。此外，也可以建設(shè)專門的科技銀行來(lái)滿足科技信貸的需求。比如2017年成立于北京的中關(guān)村銀行，就是為專門扶持中小型科技企業(yè)而成立的。對(duì)于這種專門的科技銀行，政策及監(jiān)管上可以采用更加靈活的規(guī)則和標(biāo)準(zhǔn)，突破現(xiàn)有的銀行體系，在規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)起到支持科技創(chuàng)新的作用。

科技保險(xiǎn)是科技金融中的另一個(gè)參與者。其意義在于為科技型企業(yè)規(guī)避科技創(chuàng)新中可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。比如知識(shí)產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)，旨在分散侵權(quán)風(fēng)險(xiǎn)；過(guò)失與疏忽保險(xiǎn)，旨在分散責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)；網(wǎng)絡(luò)保險(xiǎn)，旨在分散互聯(lián)網(wǎng)信息方面的風(fēng)險(xiǎn)，等等。很多保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)還專門針對(duì)特定企業(yè)提出一攬子保險(xiǎn)計(jì)劃方案，風(fēng)險(xiǎn)保障覆蓋科技研發(fā)、科研人員、企業(yè)資產(chǎn)、數(shù)據(jù)安全、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等多個(gè)方面。目前來(lái)看科技保險(xiǎn)還沒(méi)有完整的理論體系和分類，我們認(rèn)為未來(lái)有必要建立和完善科技保險(xiǎn)體系，以維護(hù)科創(chuàng)企業(yè)的權(quán)益。

六、高新技術(shù)企業(yè)在科技金融中的作用

作為科技金融的主要支持對(duì)象，高新技術(shù)企業(yè)是科技金融中的核心一環(huán)。要做好科技金融的大文章，離不開科創(chuàng)企業(yè)的配合。

首先，科創(chuàng)企業(yè)應(yīng)提高政治站位，加大研發(fā)投入。當(dāng)前中國(guó)正處于科技闖關(guān)的重要時(shí)期，科創(chuàng)企業(yè)的創(chuàng)新能力是中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵。科創(chuàng)企業(yè)應(yīng)順應(yīng)時(shí)代潮流和國(guó)家政策支持方向，加大研發(fā)投入，提高自身科技實(shí)力和科技成果的含金量，在加快自身發(fā)展的同時(shí)也創(chuàng)造社會(huì)價(jià)值。

其次，科創(chuàng)企業(yè)應(yīng)充分與政府和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行信息溝通和交流，降低信息不對(duì)稱性。這樣將有利于政府和金融機(jī)構(gòu)提供更合適的配套服務(wù)。

最后，科創(chuàng)企業(yè)需要建立起規(guī)范的企業(yè)制度和財(cái)務(wù)制度，提高企業(yè)管理能力和審計(jì)水平。這樣能夠大大提升企業(yè)在金融市場(chǎng)中的信用，也更有利于自身的融資及可持續(xù)發(fā)展。

七、總結(jié)

科技金融是我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的重要組成部分，但金融機(jī)構(gòu)支持科創(chuàng)企業(yè)面臨著高風(fēng)險(xiǎn)、高投入、變現(xiàn)周期長(zhǎng)等問(wèn)題。我們認(rèn)為政府、金融機(jī)構(gòu)和科創(chuàng)企業(yè)應(yīng)該相互協(xié)同以打通相關(guān)的堵點(diǎn)。政府需要維持產(chǎn)業(yè)政策的穩(wěn)定性和連貫性，保持宏觀政策的穩(wěn)定性，為金融市場(chǎng)提供清晰的發(fā)展方向，降低投資的不確定性。同時(shí)，也有必要對(duì)優(yōu)化國(guó)有投資機(jī)構(gòu)考核標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資及科創(chuàng)信貸進(jìn)行一定風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，發(fā)展和完善科技保險(xiǎn)，促使金融機(jī)構(gòu)有更強(qiáng)地投資于科技行業(yè)的意愿。科創(chuàng)企業(yè)也應(yīng)順應(yīng)時(shí)代趨勢(shì)，加大研發(fā)投入，并積極與政府和金融機(jī)構(gòu)溝通，共同寫好科技金融的大文章。